股灾再临,央行“双降”背后面临两难境地
佚名 2015-08-26 16:39:34

在6月底降息和定向降准后,中国央行再次祭出“双降”大招,宣布自8月26日起降息0.25个百分点,自9月6日起降准0.5个百分点。

近期全球股市大跌A股成为领头羊,一周时间,上证指数下跌千点,本周两日内暴跌约15%。市场纷纷猜测金融危机是否又要到来,各国开始准备应对措施。故央行此时降息可谓是“及时雨”,将有助于稳定资本市场预期。

央行决定采取降息降准的措施,市场有人士认为这是为了救股市,这样的理解不能说是错误,但需要清醒地认识到,央行此举还有一大驱动力——汇市震荡。分析称,汇率贬值带来利率上升,资产价格下跌,金融风险上升与汇率贬值互相反馈,政策必须出手稳定市场预期。

民生证券的宏观分析师朱振鑫表示,此轮双降很大一部分动力,来自于对冲干预外汇、回收基础货币后的流动性趋紧。

民生证券研究院执行院长管清友(微博)也指出,此次央行“双降”的一大原因便是对冲外汇占款的大幅下滑。

他认为,近期人民币贬值压力之下,央行被迫抛美元资产进行外汇干预,7月央行口径外汇占款大降3080亿,8月干预幅度可能更大,两月合计净流出可能高达万亿,造成银行超额准备金的消耗。初步估计本次降准释放流动性规模约为6000-7000亿,加上此前MLF和公开市场操作净投放,基本对冲外汇占款减少的量。因此,从此次降准释放的流动性规模来看,对冲基础货币缺口意图更为明确,并未主动释放过多的流动性。可见,央行在压低资金利率促进信用派生和回来了端压力之间进行了权衡。

但是,市场分析认为,此轮降息降准将使人民币汇率承压,或增强贬值预期。而这是否会造成一种恶性循环,给市场再度带来恐慌情绪呢?回顾此前一周,中国人民银行连续通过公开市场操作及中期便利操作向市场投入3500亿的流动性支持,可银行间市场流动性依然较为紧张。但央行并未着急进行降准释放流动性,其中的一个担忧是降准之后有可能加剧人民币的贬值压力,央行降准处于一个两难的境地。

对于这终究来临的“降准”大招,管清友认为,短期来看,为切断资本外流与国内市场的负反馈循环,央行仍将继续干预托底,预计即期汇率底线在6.50左右,即将贬值幅度控制在5%。中长期来看,人民币汇率可能呈现下台阶式贬值,先平再贬,再平再贬。一方面,央行有较强的控制力维持汇率短期稳定,比如811一次性贬值后,市场虽有很强的贬值预期,但央行依然把汇率拉出了一条水平线。另一方面,这种控制力是建立在持续的数量干预之上。经常账户顺差收窄和中外利差收窄大趋势下,贬值的市场压力依然存在,积累到一定程度后,央行干预的成本会越来越高,不得不通过降准等方式对冲(补充基础货币和超额准备金,维持利率的稳定),这又会反过来加剧贬值压力,迫使央行再次允许中间价贬值,甚至是811式的一次性贬值。

摩根大通首席经济学家朱海斌称,此次宽松政策的信号是,中国央行在保持相对平稳的人民币同时,在新的中间价机制下会容忍人民币小幅贬值。

故此,我们可以预见,人民币再度贬值似乎难以避免。

不过,李克强总理昨日表示“当前人民币汇率不存在持续贬值的基础,能够保持在合理均衡水平上的基本稳定”,这一表态也说明总理在为“保持人民币汇率稳定”背书,在一定程度上缓解市场紧张情绪。

央行研究局局长陆磊对此也表示,利率与汇率政策配合恰逢其时,近期人民银行对人民币兑主要货币中间价报价机制实施进一步完善,势必对金融体系本外币流动性构成结构性影响。存降准实际上为金融体系注入了无期限流动性,可以有效增强金融机构针对货币市场波动实施流动性管理的能力。

由此可见,虽然央行表示汇率贬值目标已经完成,但实际央行陷入两难境地。如果继续贬值,可能加快资金外流,导致资产价格泡沫破裂;如果稳定汇率,则一方面无法改变资金外流现状,同时也会消耗外汇储备。在A股已经大幅调整,且国际舆论要求人民币汇率进一步市场化情况下,中国应再度进行汇率改革,利用市场化方式促进人民币贬值。如何处理好汇率改革和维持市场良性循环成为政府必须要做的一件事。

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