10月26日，洋河股份公布了其第三季度财报。

在很多媒体的报道中，洋河股份的数据看起来十分亮眼，甚至有言论称洋河的二次腾飞已经开始。

的确，扣非净利润68.50亿元，同比增长21.57%；前三季度的营业收入、归母净利润、扣非净利润均创下历史同期新高，这些数据都佐证了洋河的业务调整初见成效。

但实际上，现在谈洋河“二次腾飞”，还为时过早。和经营情况比较糟糕的2020年相比，洋河股份的营收同比增长16.01%，净利润却仅仅增长0.37%；而且，洋河的第三季度净利润是15.51亿元，同比下降13.10%，环比下降13.7%。

01、洋河三季报：喜忧参半

从财务数据来看，洋河的这份财报并不算好。本该是白酒销售旺季的第三季度，净利润环比出现下滑，也不如去年同期。要知道，2020年堪称洋河的“滑铁卢”，营收呈现负增长，市值也被泸州老窖和汾酒超越。

这至少说明，洋河的调整期还未完全结束。

但这份财报同样有一些值得肯定的数据。

首先，洋河的经营性净现金流大幅增长，三个季度的总额为54.74亿元，同比大幅增长1332.75%。第三季度销售现金回款80.31亿，同比增长40.63%。

同时，其第三季度的毛利率同比增长3%，达到76.2，已经恢复了2018年洋河巅峰期的水准，并且和五粮液不相上下。

这些数据都表明，洋河的销售情况良好，高端和次高端产品恢复了竞争力，不出意外的话，今年的第四季度，洋河将会拿出一份非常亮眼的财报，这很可能会是洋河触底反弹的开始。

洋河对销售费用的控制也初见成效——第三季度，洋河的销售费用率13.48%，同比下降4.48个百分点，管理及研发费用率7.15%，同比下降3.61个百分点，费效比明显提升。

洋河对第三季度净利润和净利率同比下滑进行了解释，主要原因是交易性金融资产的公允价值变动引起的损益扰动。

简单来说，去年的洋河属于财务数据好看，但经营状况不如之前；今年的洋河，确实有触底反弹的势头，但仍然在积蓄力量的阶段。地基打得越捞，后续的增长就越有底气。

相比其他头部白酒企业，洋河仍然存在两个不容忽视的问题：产能利用率低、省内占比高。

洋河股份的设计产能合计319585吨，上半年实际产能合计85161.55吨，总体产能利用率仅为26.65%。同期的五粮液、泸州老窖的产能利用率分别为44%，100%。

从业务结构上看，洋河股份的省内营收占比为46.48%，比茅五泸和汾酒都高，这说明洋河的全国市场竞争力并不算强，增长潜力可能弱于同等水平的竞争对手。

洋河要恢复白酒前三的高光时刻，这是两个绝对绕不开的问题。

除了上述隐忧之外，洋河股份还有一件烦心事。

从去年5月到今年5月，洋河一口气买了9个恒大的信托基金，合计金额约为10.4亿元。这些地产项目分布在贵阳、徐州、南京、昆明、太原、北京等地。

这9个信托基金中，参考年化收益率最高的达到了8.7%。报告期内，洋河股份实际已收回的金额仅为4285万元，风险敞口约为10亿元。

如今，恒大的现金流岌岌可危，这10亿元的现金相当危险。

此外，洋河还购买了4个宝能的信托，合计投入金额6.2亿元，其中3个来自重庆信托，1个来自民生信托。参考年化收益率最高达8.9%，报告期损益实际回收金额不到3200万元。

宝能的日子也不好过，本欲投资千亿造车，“脱虚务实”转攻制造业，近期却频频传出债务违约、遭“挤兑”、员工讨薪、产能停滞的消息。

早在8月20日，钜盛华就发公告承认宝能由民生信托发行的信托产品及宝能系旗下多个近期到期的理财产品均出现了逾期情况。

洋河是白酒行业中最热衷于债务投资的企业，此前几年的投资也确实顺风顺水，没有遇到问题，但今年却踩了雷。

洋河股份的半年报显示，洋河股份债务工具投资期末余额为96.6亿元。债务工具投资为一年内到期的银行理财产品和信托理财产品。

9月24日，洋河股份在投资者互动平台表示，公司购买的信托理财产品，截止目前所有到期产品均已足额兑付。

当然，即使损失了这10亿元的资金，对洋河这样的白酒巨无霸来说，也不算伤筋动骨。希望洋河专注主业，不要受到过多影响。

03、两大改革措施：股权激励、经销商调整

商界好酒记者观察到，洋河还有两项改革措施也基本完成。这对洋河未来的经营和销售将会有不错的助益。

其一是股权激励。

山西汾酒的业绩三连跳，被很多人归功于其2018年的股权激励。汾酒的股权激励确实达到了双赢的效果，今年4月，山西汾酒限制性股票激励计划第一次解除限售期来临，核心员工收获丰厚，山西汾酒的业绩与全国化效果也有目共睹。

洋河股份在张联东走马上任后，也加速推出第一期核心骨干持股计划，9月11日这一计划已完成非交易过户。

按照7月的草案计划，此次持股计划以“份”作为认购单位，每份份额为1元，合计认购份额不超过10.02亿份，股票来源为公司回购专用账户回购的洋河股份A股普通股股票，该持股计划购买回购股份的价格为公司回购股份均价103.73元/股。

洋河股份解除禁售的业绩考核，要求2021年营业收入较2020年增长不低于15%，且2022年营业收入较2021年增长不低于15%（以会计师审计结果为准）。

以2020年洋河211.01亿元的营收来计算，2021年和2022年营收目标为242.66亿元和279亿元，这对完成调整的洋河来说并不困难。

除了股权激励计划，洋河的经销商体系也完成了调整。

去年九月，洋河方面提到，通过前一段时间的调整，经销商的库存有所下降，但由于突如其来的疫情等影响，目前还没有达到公司的预期。

在洋河发布2020年财报后。国君证券指出，洋河去年江苏省内经销商调整数目占比近12.5%，下半年省内收入同增13.8%，省内增速正式进入回升阶段；而省外经销商数目调整占比近27.6%，下半年收入降幅收窄，省外形势阶段性筑底。

洋河对经销商的强势，曾经是它崛起的重要原因。而如今的洋河，在很多经销商看来，收益还不如经营一些二三线酒企的产品。

如何解开经销商身上的枷锁，发挥他们的力量，或许是洋河更进一步的关键。