作者 | Eastland 虎嗅研究总监

题图 | 视觉中国

2019年9月11日，香港交易及结算有限公司（简称“港交所”）向伦敦证券交易所（London Stock ExchangeGroup plc，简称LSE）发出邀约：按296亿英镑估值收购LSE部分股票，比前一交易日收盘价高22.9%。

港交所市值不过3000亿港元出头，给LSE的估值接近2900亿港元，也算竭尽全力了。

短短两天后的9月13日，LSE断然拒绝了港交所的邀约。理由有四——

首先，LSE对收购路孚特交易所（Refinitiv）志在必得，港交所的邀约不合时宜；

其次，港交所业务“地理集中度”极高，与港交所联姻是“开倒车”；

再次，LSE虽觊觎中国市场，但理想的合作伙伴是上交所；

最后，交易要经多国政府批准，LSE认为非常耗时且高度不确定。

港交所是香港金融业核心的核心，说是“皇冠上的明珠”一点不过分。不料却被LSE直言“落后”，与上交所相比根本不值得考虑。这样打脸，绅士风度哪里去了？

同行最了解同行，LSE看透2018年IPO融资规模全球第一的港交所金玉其外、败絮其中。

港交所规模总揽

1）上市公司数及总市值

截至2019年8月末，香港交易所共有上市公司2392家，主板、创业板分别为2009家和383家。

2392家上市公司总市值30万亿（除非注明，本文货币单位均为港元），较2017年只有2118家时的总市值还少4万亿。

香港交所总市值中，超过99%来自主板上市公司。截至2019年8月末，2009家主板上市公司总市值29.9万亿，平均每家149亿，比2017年低39亿。

2）成交金额

2016年，港交所成交金额跌落谷底，全年成交16.4万亿，主板日均成交额仅660亿。

2017年末，港交所终于允许同股不同权公司上市，2018年小米、美团等新经济公司登陆香港主板，极大地提升了人气。

2018年港交所成交金额达到26.4万亿，主板日成交金额创历史新高，达1070亿。

2019年初，港交所保持了2018年的人气，3月份主板日均成交1103亿，月成交金额达2.3万亿，每家主板公司日均成交额达5653万。

由于众所周知的原因，7月份交易额跌至谷低，每家主板公司日均交易额仅为3424万。

不料8月份交易骤然活跃，主板月成交接近1.9万亿，每家公司日成交约4300万。目前局势下的成交活跃有些令人不踏实。

3）IPO概况

资本市场的首要作用是融资，首先是首次公开发行（IPO），其次是上市后再融资。

2018年，港交所IPO数达218家，主板、创业板分别为143家、75家。而在惨淡的2012年，统共只有64家公司IPO，主板、创业板分别为52家、12家。

进入2019年，创业板就开始一蹶不振，8个月仅有7家公司IPO，4月、6月、8月的数字为零。

而在2018年，仅1月份就有16家公司在创业板IPO，前8个月总数达62家。

进入2019下半年，主板IPO数也开始暴跌：7月15家（2018年7月有24家），8月仅1家。

4)集资概况

虽说2018年IPO数达218家，但2880亿的募集金额仅比2015年多249亿。

但2880亿港元（折合365.6亿美元）这个IPO融资总额排在全球主要资本市场第一位。纽交所以集资285.7亿美元排第二，上交所以134.7亿美元排第六，伦敦交易所以105.6亿美元排第七，深交所以77.9亿美元排第九。

这不能不说是李小加搬开“同股同权”大山的功劳。2018年IPO融资最多的三家合共募集1346亿港元，折合172亿美元(占全年IPO募集金额的47%），比上交所全年IPO募集金额还多37亿美元。这三家当中，小米、美团都采用了“AB股”架构。

2018年再融资规模却无法与2015年同日而语。2015年再融资额高达8530亿，占港交所融资总额的76%；2018年再融资额仅2560亿，不及2015年的三分之一。

IPO火爆、再融资冷清说明香港资本市场没有真正恢复人气，只是被明星公司IPO搅起一排浪花。

总融资额亦支持上述判断。2015年，港交所融资总金额突破1万亿、达到11160亿。2018年只有5440亿，不到2015年的一半。

2019年前8个月，融资总额1814亿，较2018年同期又跌一大截。

目前港交所仅成交金额这个指标还看得过去，IPO数及融资金额一跌再跌，整个2019年8月只有1家公司IPO，情况说不定会更遭。

在这个时候谋求与伦敦交易所联姻，怎能不被打脸？

港交所三大死穴

1）地理集中度高

伦敦交易所说港交所业务“地理集中度高”，指的是上市企业几乎全部来自香港及中国内地（尽管注册地可能是开曼、百慕大、毛里求斯）。

截至2018年末，在港交所上市的内地企业共有1146家，其中主板、创业板分别有1042家和104家，分别占主板、创业板上市公司总数的54.1%和26.7%。

内地企业总市值在港交所上市公司总市值中比重一直在上升。截至2018年末，1146家内地企业总市值20.2万亿，占港交所总市值的67.5%。

内地企业市值在港交所“三分天下有其二”，更是IPO的主角。

2018年IPO募集资金额排在前十位的清一色是内地企业，十家的募资之和占全年IPO募集总额的65%。1986年以来，IPO募集金额排前十的有九家来自中国内地，而排在第一的是总部位于香港的友邦保险。

LES说的不错，尽管香港是“国际金融中心”，但港交所只是“地区性证券交易所”。

2）个股严重分化

如果说港交所整体数据还看得过去，甚至某些指标还能在全球交易所中排个头名，但要知道这是一个高度分化的市场。主板公司刨去头部的数十家优势企业，其余都是“垃圾”；创业板全部是垃圾。

2019年8月，市值最大的五十家主板公司占主板上市公司总市值的59.69%，仅腾讯、建行、中移动等排名前9的公司市值合计占主板总市值33.3%。50大之外的1959家主板公司，市值合计占主板总市值的40.31%。主板总市值29.9万亿，前9家均值1.1万亿。剩下的1959家，均值为61亿。

2019年8月，成交最活跃的二十家公司的交易额占主板总交易额的45.08%，平均每家公司每个交易日成交19.4亿。剩下的1959家每家每个交易日成交2422万。

许多人不知道的是，港交所是全球最大的证券衍生品交易市场（包括权证、牛熊证），2018年成交金额高达6899亿美元，超过排名第2~10位年成交额之和的三倍！那个拒绝了港交所的LSE，2018年年证券衍生品成交金额196.6亿美元，仅为港交所的2.8%。

香港资本市场越来越难以吸引真正的投资者，沦为“赌场”。

LSE的回复中有这样一段话：

“收购对价有四分之三是通过HKEX的股份支付，对我们的股东来说投资吸引力显著降低。我们觉得你的股价有非常大的不确定性。香港目前的形势使这个不确定性更加显著。

“另外，我们怀疑HKEX作为长期战略通道定位的可持续性。”

直白地说，就是不看好港交所的未来！

3）创业板惨败

1999年11月25日，香港创业板开始交易，首发的7家企业“星光灿烂”，风头远远超过当时在主板IPO的新贵。2000年，TOM等重量级公司的上市引发认购狂潮、47家新上市公司共募集资金148亿，平均每家近3亿。

这样的开头可谓不错，不幸的是，香港创业板的元年居然也成为它的顶峰。此后，香港创业板新上市企业数量及募集金额低下，无法吸引优秀创业公司的香港创业板失去“源头活水”，离“东方纳斯达克”的梦想越来越遥远了。

2001年、2002年，创业板IPO宗数均为57家；其后一路下滑，2005年到2010年每10周才有1宗IPO；2007年、2008年，每年2宗……2011年起IPO宗数回升，到2015年达到34宗，但募集资金总额仅28亿，平均每家募8235万。2018年，IPO数上升到75家，但平均募集金额跌到6800万，折合870万美元，低于许多创业公司的A轮融资规模。拿到数千万美元A轮的也好不到哪里去，IPO只能拿几百万美元的香港创业板公司什么“成色”？

2018年，创业板公司总市值仅占港交所上市公司总市值的0.62%，平均市值4.8亿港元。

2019年前8个月，创业板IPO数跌到7家，平均每月还不到1家。整个8月，383家创业板公司总交易金额仅28.5亿，日均1.3亿，平均每家公司每天34万成交额。

虚度将近二十年，香港创业板一事无成，对稍微优质一点的科技企业没有一点吸引力。自以为是的港交所死抱“同股同权”，不仅对主板公司“多层股权架构”说不，连创业板也不放过。

如今大势已去，无可救药。